全文解析《欧洲央行稳定币报告》

如果说比特币是“人民的钱”，那么法定货币就是“国家的钱”。在当今主权国家大格局下，我们能看到全球化出现某种停滞甚至逆转，然而在货币这个涉及到国家主权最重要的金融领域，技术、市场、还有国家主权间互动的不确定性将在未来相当长的时间内存在。

许多国家已经开始想办法应对来自加密货币的挑战，新加坡有UBIN项目，美国正在推行 “联邦币”。此外，中国央行和欧洲央行也在积极研究加密货币。 

上个月末，欧洲央行发布《稳定币报告》。该报告建立了稳定币分类体系，分析现有市场，展望了各种稳定币的应用前景。欧洲央行对于现有稳定币的看法较为谨慎，指出了稳定币面临着智能合约安全风险、公链运行效率、去中心化治理等问题。本文将详细梳理该报告要点。

一、欧洲央行定义四类稳定币

加密货币的巨大价格波动催生了稳定币。由于没有任何负责任的发行者，加密货币的价格具有内在的波动性，而稳定币可以依靠一套稳定工具，确保在某段时间内保持价格稳定。

如此来看，稳定币既具有法币的稳定性，又具有数字货币的去中心化特点。那么，去中心化的稳定币是如何保持自身的稳定呢？

欧洲央行根据这些稳定币使用的稳定机制，将稳定币分为四类：通证化的基金、链下抵押稳定币、链上抵押稳定币以及算法稳定币。

代币化稳定币（tokenized funds）

该稳定币由资金支持。发行人或托管人需要持有这些资金并进行安全保管，这意味着承诺资金全部可赎回。

链下抵押稳定币

（off-chain collateralized stablecoins）

与代币化稳定币类似，链下抵押稳定币由其他传统资产类别支持。这些资产类别需要托管人保管，只有在用户不赎回稳定币或违约情况下有剩余的稳定币时，发行人才拥有这些资产。

链上抵押稳定币

（on-chain collateralized stablecoin）

比起由传统资产支持的稳定币，链上抵押稳定币通常是加密货币支持。这些资产可以以分散的方式记录，不需要发行人或托管人来满足任何索赔要求。如果这些计划是由加密资产支持的，那么抵押品就直接记录在分布式分类账上，并由网络参与者保管。

算法稳定币（algorithmic stablecoins）

相较于以上三种稳定币，算法稳定币不需要任何基础资产的托管，只基于用户对其所持资产未来购买力的预期，其运营完全分散。

二、艰难抉择： 稳定币的新颖性与波动性

央行的分析称稳定机制的新颖性与维持稳定市场价值的能力两者之间存在权衡。下图显示了这四种稳定币在波动性和创新性两个维度上的相对关系。

代币化稳定币：创新潜力低，涉及责任方，相当于电子货币，只有在欺诈和操作事故的情况下存在风险。代币化稳定币位于二维坐标的左下角，创新性最低但稳定性最高，它不涉及一种新型资产，而是代表分布式分类账上现有的货币单位，既反映了传统的电子货币零售支付方式，也反映了一些现有支付系统的预先融资方式。

链下抵押稳定币：创新潜力低，涉及责任方，传统形式的担保，风险较低，取决于合格的抵押品。链下抵押稳定币要求负责任的保管人和发行者既要保证抵押品的安全，又要允许赎回。这些稳定机制并不常见，因为它们解决了基础抵押品的波动性，而且由于需要使用典型的中间金融体系，它们几乎没有带来什么创新。

链上抵押稳定币：创新潜力适中，智能合约取代责任方，风险相对较高，符合条件的抵押品价格内在波动性。链上抵押稳定币可以在没有任何责任方干预的情况下发挥作用。如果这些计划是由加密货币支持的，那么抵押品就直接记录在分布式分类账上，并由网络参与者保管。尽管发行机构可以负责监督此类计划的规则，并根据要求清算抵押品，但它们的业务通常是分散的。

算法稳定币：创新潜力高，智能合约取代责任方，风险高，容易遭受信任危机。该机制位于图像的右上角，它还没有被证明能够经受住市场冲击，它不涉及任何责任方的干预，可以看作是加密资产的演变。

三、稳定币市场：欧洲排名第四

目前，至少有54项稳定币项目存在，其中24项正在运行。总市值在2019年7月达到43亿欧元以上，是去年同期的2倍。在2019年1月至7月间，稳定币的月平均交易量为135亿欧元。

在分析的稳定币中，链上担保和算法稳定币几乎等量。然而链上担保的稳定币通常比算法稳定币表现出更高的成熟度。在12个活跃的链上担保稳定币中，有7个正在运行，而在11个活跃的算法稳定币中，只有2个在运行。

下图显示54个活跃的稳定币总部的所在地。欧盟27国存在6个稳定币项目，而英国则有4个。作为亚洲最有活力的经济体之一，新加坡也榜上有名。

四、央行以谨慎态度区别对待各类稳定币

总体而言，欧洲央行对稳定币的态度十分谨慎。虽然央行数字货币能够成为最稳定的加密资产，实现资金在各个加密货币平台之间顺利转移，但如今欧洲央行在稳定币方面的应用仍然处于探索阶段。

报告指出，代币化的稳定币有潜力在市场变动的情况下保值，可以为寻求稳定价值储存的用户提供解决方案，然而其价值依然有受到运营风险和发币者不法行为影响的风险。一些链上担保的稳定币已证明，它们能够承受基础抵押品的大幅波动，但目前尚不清楚该稳定性是否只源于用户出于保护隐私或留在金融体系之外的兴趣。

对于更具创新性、但波动性更大的稳定资产类型在未来可能发挥的作用目前还没有定论。算法稳定币在当今仍然是一种理论选择，而不是实际的解决方案。然而，央行认为它们的发展依然值得密切关注，因为它们可能在学术界和央行界引发新的争论。

央行认为，在成熟的经济体中，稳定币并不会对已有的支付体系产生巨大冲击，但稳定币的潜能和价值能够在发展中经济体中得到较大发挥。

欧洲央行将来会从三个方面进一步探索稳定币的政策监管框架，包括智能合约的修改、信息的公开和基础设施的升级。首先，智能合约难以更改，这可能会使系统在面临新型网络攻击时更加脆弱。现有的手段包括集中化管理和对参与者的审核。其次，关于稳定币市场供求的公开信息必须真实，解决方案包括引入第三方可信实体，为用户监督提供经济奖励。最后，需要加强分布式互联网基础设施的建设。

在数字稳定币接受各国政府监管的前提下，数字稳定币有可能逐步改变一国的金融生态，并通过跨境支付体系的重建影响到国际金融架构。正如IMF专家在2019年《稳定币、中央银行数字货币及跨境支付》演讲中所言，“对于全球金融架构来说，未来几年特别令人兴奋”。