美联储回购垃圾债“事与愿违”：全球最大垃圾债ETF空头押注维持历史高点

“美联储这次可能失算了。”一位华尔街对冲基金经理向记者透露。

尽管上周美联储决定将部分BB级垃圾债券纳入企业债回购便利工具，一度令规模高达148亿美元的iShares iBoxx高收益公司债券ETF价格飙升约7.5%，创下2009年1月以来的最大单日涨幅，但在一阵“喧嚣”之后，资本市场对垃圾债兑付违约的担心重新升温。

IHS Markit的最新数据显示，当前规模高达163亿美元的全球最大美国垃圾债ETF——HYG的空头头寸比例接近38%，离2月底创下的39%历史最高水平仅一步之遥。

“这背后，是金融机构普遍担心美联储只会买入相对优质的垃圾债，并没有改变疫情冲击下垃圾债违约风险骤增的局面。”Clearview Trading Advisors高收益债券交易员John Dixon向记者分析说。一旦美国高收益垃圾债出现爆雷潮，将会触发金融市场新一轮剧烈动荡。

记者多方了解到，当前华尔街众多金融机构对美联储购买垃圾债券是否合法存在巨大争议。 

值得注意的是，截至4月15日20时，COMEX黄金期货主力合约报价徘徊在1750.4美元/盎司附近，盘中一度创下年内高点1785美元/盎司，令对冲基金套利行为得到不菲回报。 

救市举措难改企业破产风险

在业内人士看来，美联储之所以决定将部分BB级垃圾债券纳入企业债回购便利工具，主要目的是为了缓解垃圾债市场流动性紧张局面，降低疫情冲击下垃圾债市场崩盘几率。

“目前，美国高收益垃圾债市场正成为此次疫情冲击的最大重灾区。”Legal &General Investment Management America全球信贷战略主管Jason Shoup向记者透露。

富达基金估计，受疫情冲击导致经济停摆与企业收入大降影响，今年约2150亿美元美国企业债可能失去投资型评级，数千亿美元垃圾债遭遇兑付违约风波的几率骤增。其中，能源类企业债券面临的风险最大。一方面沙特打响原油价格战导致油价大跌，令他们开采销售利润大幅缩水，另一方面经济停摆导致原油需求骤降，令他们得不到足够的收入用于还本付息。

Jason Shoup向记者透露，3月以来几乎没有美国企业成功发行垃圾债，因为大量资本正在撤离垃圾债市场避险。且多数能源类企业垃圾债价格大跌逾30%，几乎无人问津。

“因此我们一度担心美国万亿美元垃圾债市场即将爆发流动性风险，导致金融市场再度陷入急剧恐慌之中。”他坦言。所幸的是，在上周美联储决定将部分BB级垃圾债券纳入企业债回购便利工具后，垃圾债市场一度出现绝地大反弹。其中规模高达148亿美元的iShares iBoxx高收益公司债券ETF价格飙升约7.5%，令整个垃圾债市场资金流动性紧张状况得以缓解。

记者了解到，这也激发不少投行开始与一些美国企业协商重启垃圾债发行融资计划——因为有美联储回购“兜底”，企业垃圾债发行不但不怕没人买单，而且发债利率较3月份骤降200-300个基点。

上述华尔街对冲基金经理认为，美联储也希望自己此举能复制此前缓解投资级企业债流动性困局的成功操作。 

然而，这次美联储显然失算了。 

在经历一轮买涨潮涌后，垃圾债沽空力量重新发起大反攻。规模高达163亿美元的全球最大美国垃圾债ETF——HYG的空头头寸比例很快反弹至38%，直逼历史高点。 

究其原因，多数金融机构很快意识到，美联储此举仅仅解决了垃圾债市场部分流动性紧张状况，并未有效改善垃圾债违约风险骤增压力。

“随着美国经济持续停摆导致越来越多企业失去收入，未来一段时间申请破产重组的企业数量会持续增加，令垃圾债违约风险水涨船高，而这不是美联储回购垃圾债所能解决的。”这位对冲基金经理分析说。这也是金融机构转而重拾垃圾债沽空策略，令美联储对垃圾债的救助措施效果大打折扣的主要原因。

信安环球投资(Principal Global Investors LLC)首席策略师Seema Shah指出，美联储回购垃圾债的行为，只能缓解垃圾债流动性紧张问题，但对垃圾债破产风险的缓解作用几乎微乎其微，因为它未必会改善企业破产风险。

值得注意的是，金融市场不乏激进的套利者——部分对冲基金正在估算美联储回购垃圾债与垃圾债ETF的品种，采取相应的买涨套利措施。

“这种政策套利行为不会持续很久。”Jason Shoup向记者指出。随着4月14日NYMEX原油期货价格跌破20美元/桶，大量对冲基金随即增加上述两只垃圾债ETF的空头头寸，因为他们在押注油价大跌导致ETF 里的能源类企业垃圾债违约风险骤增，拖累这两只ETF价格大幅回调。

回购垃圾债的合法性争议

记者多方了解到，对冲基金之所以重拾垃圾债沽空策略的另一个愿因，是他们对美联储回购垃圾债与垃圾债ETF的合法性存在争议。

John Dixon向记者透露，目前华尔街部分对冲基金认为美联储回购垃圾债，已经大大超越它的职能范畴——一直以来，美联储的职能范畴是刺激经济增长，促进就业与控制通胀率，并没有承担信贷资产风险。但如今美联储买入垃圾债，恰恰令自身承担不小的信贷资产质量恶化风险。

“更重要的是，美联储此举正在扭曲垃圾债的合理风险定价机制。”他强调说。在美联储扣动回购垃圾债扳机后，目前部分投行与美国大型企业正在酝酿以极低利率(在同期美国国债收益率基础上+350个基点)发行垃圾债，令这类垃圾债的风险定价无法准确反映其实际违约率，反而引起金融机构的担忧情绪。

前述华尔街对冲基金经理表示，美联储之所以冒着市场争议执意回购垃圾债与垃圾债ETF，主要目的是救助倍受低油价与需求下滑困扰的能源类企业垃圾债。目前市场担心规模高达9600亿美元的能源类企业垃圾债很快会触发集体违约潮，因此美联储此时采取回购措施，既能避免能源类企业垃圾债违约潮涌，又可以扶持页岩油产业持续扩张产能助推美国经济复苏。

“只可惜，这次金融市场不愿再给美联储面子。”他向记者透露，除了趁着NYMEX 油价跌破20美元/桶之际加大对能源类企业垃圾债的沽空押注，不少对冲基金还找到新的政策套利手法——买涨黄金。 

究其原因，每逢金融市场对美联储公信力感到担忧时，黄金价格就会大涨。对冲基金通过买涨黄金，也是无形间表达对美联储回购垃圾债损伤自身资产负债表质量的“不满”。